招商证券：萃华珠宝合理估值为11.40元
公司乃历史悠久的老字号金饰品牌商，以批发渠道为主，区域布局偏北方且以辽宁为大本营，但在辽宁之外市场的门店布局较为零散；从品牌知名度、渠道结构、总体规模、品类结构、盈利能力等方面而言，公司综合竞争能力在业内不算靠前。
IPO 募集资金主要投向新增直营店项目。参考老凤祥等业内可比公司，我们认为公司合理的2014PE 中枢为15X，对应价值中枢为11.40 元。
历史悠久的老字号金饰品牌：公司主营金饰业务(收入占比95%左右)，及铂金和镶嵌饰品业务；2011-2013 年收入分别为24/28/37 亿(CAGR=23%)，净利分别为0.8/0.9/1.1 亿(CAGR=20%)。萃华品牌始创于1895 年，行业内首批五家“中华老字号”企业之一，具备一定的文化底蕴，控制人郭英杰。
批发渠道为主、布局偏北方且以辽宁为大本营。截至2014 中期末，公司拥有10 家直营店、339 家加盟店(266 家加盟商运营)、并向349 家非加盟客户批发产品，收入占比分别为11%/57%/31%，并且加盟收入占比逐年提升，而直营和非加盟收入占比持续降低。此外，公司布局偏北方，辽宁大本营门店总数超过100 家，但在辽宁之外市场的竞争力并不靠前，门店布局较零散。
综合竞争力不算靠前。1)、较业内大品牌而言，公司品牌知名度仍有待提升；2)、批发为主的渠道结构(尤其是非加盟批发占比较大)，导致管理模式偏粗放；3)渠道和收入体量较小，仍偏向于区域性品牌，离全国性品牌尚有较大差距；4)、品类上金饰占比很高，导致毛利率和净利率偏低。
募投项目将强化直营体系：募集资金主要用于开设直营店，总投资4.1 亿，包括新增4 家专卖旗舰店(沈阳、长春、成都、济南)、2 家店中店(沈阳)、以及10 家战略合作店(茂业国际)，建设期两年。
盈利预测与估值：预估发行后总股本为1.51 亿股，据此测算预计公司2014-16年摊薄每股收益分别为0.76/0.87/0.99 元(分别增长3%/15%/14%)，参考老凤祥等业内可比公司，我们认为公司合理的2014PE 中枢为15X，对应的价值中枢为11.40 元。
风险提示：1)、新增直营店效益低于预期；2)、黄金租赁业务带来的投资收益及公允价值变动收益波动较大。