三只新股明日上市定位分析




　　江苏银行上市定位分析
　　公司基本面分析
　　2006年,江苏银行由无锡、苏州、南通等10家城市商业银行重组而成,股权较为分散。这10家商行的实收资本大约31亿,而评估净资产不到18亿。
　　二、上市首日定位预测
　　海通证券：7.12元-8.04元
　　江苏银行新股研究报告：依托区域经济,期待管理提升
　　经济总量领先，奠定规模优势。江苏经济总量规模优势、提供市场空间。江苏GDP全国第二仅低于广东，增速发达区域第一，支撑江苏银行成为总资产第三大的城市商业银行，提供持续发展的市场空间。
　　依托江苏发展模式，小企业业务领先。江苏经济发展以苏南模式为突出代表，通过乡镇企业和特色园区带动，形成了城乡一体化经济特色和独特的对外开放模式，促进江苏民营经济、县域经济快速发展。公司发源于省内多地市城商行，与本地企业有长期密切合作关系，2015年江苏银行中、小企业贷款占比分别为29%和51%，小企业业务省内领先，省内占比8%，品牌优势突出。
　　资产质量受制区域。江苏省内资产质量凸显，江苏省不良贷款率1.31%，省际比较较高水平。工业大省，占比全国领先，江苏是国内整体工业发展的缩影，经济总量高企同时，过剩产能压力也更为凸显。加之，中小企业和民营经济对于经济下行反应更敏感、承受能力略弱。江苏银行资产质量问题爆发较早，存量资产质量压力较大。
　　管理层提升主动经营水平，推动投资业务和零售业务发展。2014年以夏平为首新一届管理层入职后，在资产负债摆布上更为灵活，债券投资、同业等非贷款业务持续提升贡献业绩，零售银行卡和理财业务大幅上升。公司业务被动依附本地经济情况略有改善，仍需更主动管理缓解经济压力和资产质量压力，提升公司风险定价能力和盈利水平。
　　盈利能力偏弱：受制区域经济，期待管理提升。2012年-2015年公司盈利复合增速10.5%，ROAE15.7%，ROAA0.82%，显著低于城商行同业，亦低于股份行平均水平。
　　我们认为公司前期省内布局充分，信贷持续增长略缓，风险定价能力略弱，息差、资产质量和手续费均弱于城商行同业，新管理层推进转型提升，但三家A股早期上市城商行资质优中选优，对标太强，故差距仍大。相对股份行看，息差弱、资产质量略稳，规模成长受制地方，管理水平差距较大。公司盈利增长受制于区域经济、客户结构和风险定价主动管理能力，期待来自管理提升带动风险定价能力提升。
　　投资建议：我们预测公司2016年，2017年盈利增速10%，7%，对应公司EPS15年/16年/17年0.91/0.90/0.96元，BVPS15年/16年/17年6.27/7.12/8.08元。按照发行价，对应PE15年/16年/17年6.89X/6.97X/6.53X，PB15年/16年/17年1.00X/0.88X/0.78X，公司发行定价符合其基本面与对标公司的估值比价，预计公司未来涨跌幅同步整个行业水平。我们认为公司16年估值(0.88XPB)和17年估值(0.78XPB)会修复至行业平均1XPB，故按发行价计算仍有14%和28%涨幅空间。
　　因此给予公司目标价区间7.12元-8.04元。
　　风险提示：宏观经济和区域资产质量恶化。（海通证券）
　　江苏银行新股报告:对公业务占绝对主导,利息收入依赖性较强
　　10家商行合并而成,股权结构分散
　　2006年,江苏银行由无锡、苏州、南通等10家城市商业银行重组而成,股权较为分散。这10家商行的实收资本大约31亿,而评估净资产不到18亿。
　　成立后抓住城商行扩张机遇迅速发展
　　合并后公司抓住城商行迅速发展的机遇,目前资产总额超1.3万亿,规模仅次于北京银行和上海银行。经营效率、盈利能力、风险抵御能力均有大幅提升。2015年末成本收入由2006年的45%降至29%;净资产收益率由2006年的5%回升至2015年的16%;不良贷款率由2006年的2.6%降至1.4%。
　　对公业务占比近七成,中小企业客户占八成
　　2015年,公司营业收入的68.5%都来自于公司银行业务,对公贷款占贷款总额的83%。客户结构又以中小客户为主(占80%),并且从最近三年的数据来看,大中型客户占比不断下降,小型企业客户比重已经超过50%。
　　小微金融和科技金融为公司特色业务
　　客户结构决定了小微业务是公司特色业务,贷款总量中有四成投向小微企业。科技金融亦是另一看点,自2009年起公司便与江苏省科技厅合作,专门为科技型小微企业设计贷款业务,并独家承办了“苏科贷”专项贷款项目。
　　对利息收入的依赖性较强,非息收入提升空间大
　　公司利息收入占比高达85%。受资产负债结构调整和利率市场化、降息拖累,净息差最近三年下滑较多。此外,分红政策保持平稳,2006年至2015年,除2009年、2015年外,其他年份现金分红比例均为8%。（长江证券）
　　公司竞争优势分析
　　经济总量领先，奠定规模优势。江苏经济总量规模优势、提供市场空间。江苏GDP全国第二仅低于广东，增速发达区域第一，支撑江苏银行成为总资产第三大的城市商业银行，提供持续发展的市场空间。